Estrategias de Inversión: Análisis del mercado
Entrevista para Estrategias de Inversión el 3 de abril de 2023:
Analizamos los mercados cuando se cumplen más de tres semanas desde que SVB hiciera saltar la chispa en el sector bancario. Hablamos del comportamiento de las bolsas, pero también tratamos de averiguar si realmente la crisis bancaria está controlada o los riesgos de propagación persisten.
¿cómo explicaría que los principales índices bursátiles -incluido el Ibex 35- estén un año después de la guerra de Ucrania por encima de los niveles de la invasión rusa y hasta hace un par de semanas por encima incluso de niveles anteriores al estallido de la pandemia? ¿Estamos en un mercado al alza?
Creo que lo más complicado cuando analizas el mercado es el punto de origen que tomas. Cualquiera que oiga la pregunta diría que Europa lo está haciendo muy bien, pero la realidad es que el IBEX 35 cotiza un 43% por debajo de 2007, lo que significa que ha tenido un calvario en los últimos 15 años. Si miramos el EURO STOXX 50 está un 22% por debajo de sus máximos y cotiza a niveles en los que está estancado desde hace dos décadas. Mientras, en Estados Unidos, por ejemplo, el S&P 500 ha subido más de un 160%. Por eso es muy importante desde dónde se toma la referencia, porque cualquiera que mire el corto plazo diría que a España o Europa no les está afectando en absoluto esta situación, pero lo cierto es que los niveles de valoración y comportamiento previo a estas dos crisis en Europa habían sido muy distintos a EEUU.
Lo que ha ayudado principalmente a los índices europeos durante estos últimos siete meses ha sido el sector bancario. Pese a la crisis actual y la severa corrección que se ha producido en los últimos días, si se analiza de forma agregada el comportamiento de bancos emblemáticos como Santander, BBVA, UniCredit, Banca Intesa, Societe General e incluso Deutsche Bank, todavía aglutinan subidas importantes desde mínimos. El entorno era muy beneficioso, estaban con unos márgenes de intermediación muy positivos porque nadaban en liquidez gracias a los programas expansivos del BCE, no pagaban nada por los depósitos -por tanto, el coste para ellos de tener dinero para conceder otros préstamos era del 0%- y, mientras tanto, a medida que el BCE subía las tasas de interés cada vez prestaban más caro, con lo cual los bancos eran una máquina de hacer dinero.
Lo que ha ocurrido es que algunos bancos de EEUU, como SVB, cuando captaron tantos depósitos usaron parte para prestarlos y otras parte la invirtieron en renta fija, pero sin cumplir el riesgo de tipo de interés, y en el momento en que no haces esa cobertura a medida que suben las tasas el precio de los bonos baja, por tanto tienes pérdidas en tu cartera que solamente afloran en el momento en que te ves obligado a vender esa cartera precios de mercado. No tenía nada que ver con los problemas de Credit Suisse, que venía pasando un calvario desde hace dos años. Ahora la gran pregunta es si se trata de un proceso puntual o es el inicio de algo más y va a haber efecto contagio. Desde mi punto de vista, creo que el efecto del riesgo de un mercado de renta fija que se ha desplomado en precio puede afectar a más bancos. No creo que todos hayan hecho la cobertura de tipo de interés correctamente. Además, no hay que olvidar que la banca pequeña y mediana en EEUU tiene una exposición brutal al sector de real estate y, teniendo en cuenta cómo está bajando el precio de las viviendas allí, podríamos tener otro foco de inestabilidad de cara a los próximos meses. En Europa creo que hay menos riesgo; el comportamiento de la renta fija, al menos de momento, no ha sido tan dramático. Sin embargo, aquí tendríamos otro foco de incendio potencial que sería un problema de crisis periférica, es decir, que ocurriera algo similar a 2011 y 2012 si el BCE se ve obligado a seguir subiendo las tasas de interés y la prima de riesgo de financiación de países como España e Italia se dispara muy por encima de…puedes leer el artículo completo aquí