The trader nº 77
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Mis claves
La situación política en Europa atraviesa una situación delicada. Alemania, antiguamente motor del continente, pasa por uno de sus momentos más flojos tanto en término de actividad económica, como por la creciente inestabilidad política. La moción de confianza a la que se someterá el Canciller alemán Scholz parece un mero trámite previo a la convocatoria de nuevas elecciones generales a principios del próximo año.
Pero Alemania no es el único foco de preocupación. La Unión Europea, como bloque, se enfrenta a una falta de consenso en muchos de los temas más importantes: desde la Política Migratoria y de Asilo, el Estado de derecho, la Política Exterior y Defensa Común, la Política Fiscal y Económica, los Derechos Humanos, la Política Energética y el Cambio Climático. En una comunidad de 27 miembros tan dispares, es normal que haya esta discrepancia de opiniones. Pero se convierte en un problema cuando Estados Unidos, tras la victoria de Trump, se muestra más dispuesto a replegarse de los compromisos internacionales. Su promesa de poner fin a la guerra en Ucrania de manera unilateral plantea un nuevo desafío que podría dejar a Europa sin una estrategia conjunta ante la presión rusa y sin el respaldo firme de su tradicional aliado transatlántico.
Si la UE no logra cerrar filas y definir una postura clara frente a estos retos, la división interna podría convertirse en una vulnerabilidad crítica. El riesgo de una menor unidad ante la amenaza rusa y el potencial cambio en la política estadounidense hace necesario que Europa avance en resolver sus diferencias y refuerce su autonomía estratégica. La falta de consenso no solo afecta la capacidad de reacción, sino también la credibilidad de Europa en la escena global.
Hace un par de meses Mario Draghi ponía de manifiesto que la Unión Europea se está quedando atrás frente a Estados Unidos y China en términos de competitividad y capacidad de innovación. El informe advertía que mientras estos dos gigantes económicos avanzan rápidamente en tecnología e inversión, la UE sigue estancada en discusiones internas que la alejan de su objetivo de liderazgo global. Además, existe un riesgo creciente de una guerra arancelaria a nivel global, especialmente tras las declaraciones de Trump respecto a su intención de imponer aranceles no solo a China, sino también a los productos provenientes del resto del mundo. Este tipo de medidas podría desencadenar represalias por parte de otras economías, lo que generaría un aumento de tensiones comerciales que impactaría negativamente el comercio global. Para Europa, un escenario de guerra arancelaria supondría un desafío enorme, afectando especialmente a países como Alemania, cuya economía depende en gran medida de las exportaciones. La imposición de barreras comerciales podría erosionar aún más la competitividad europea y agravar la situación económica ya de por sí frágil.
Conclusión:
La Unión Europea debe dejar de depender de terceros y empezar a reforzar su autonomía, en especial en un entorno donde se está abandonando la globalización en favor del proteccionismo. Es momento de que los líderes europeos dejen de lado las diferencias y trabajen por una visión unificada, antes de que las fracturas internas se hagan irreversibles. Personalmente, creo que el mundo ha cambiado respecto a lo que ha sido durante las últimas tres décadas. Y ya no podemos confiar tanto en las ventajas de la globalización, sino que debemos prepararnos para un entorno de menos colaboración, más egoísmo, y donde las relaciones comerciales se convertirán en las nuevas armas que regirán las relaciones geopolíticas internacionales.
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Powell manda un mensaje de confianza
En la última reunión de la Reserva Federal escuchamos a un Jerome Powell hablar de lo bien que va la economía de EE. UU., donde se registran tasas de crecimiento del PIB por encima del nivel de equilibrio de largo plazo, donde la inflación sigue su camino hacia el 2% y donde el mercado laboral se ha estabilizado en torno a la tasa de pleno empleo (4%). Y por ese motivo, la FED ha vuelto a bajar el coste del dinero en 0.25%, hasta el rango 4.50%-4.75%, continuando con el proceso de relajación monetaria.
De cara a la reunión de diciembre, el mercado también confía en otro recorte de 0.25%, tal y como muestra la estadística de un 85% de probabilidades cotizada en el mercado.
Pero, lo que habrá que mirar cada vez con más detalle es la evolución del coste de financiación a largo plazo respecto al coste de financiación a corto plazo, es decir, la pendiente de la curva de tipos. Recuerda que la FED vigila muy de cerca el diferencial entre el tipo de interés a 10 años y el tipo de interés a 3 meses (gráfico inferior). Y que la última bajada de 0.25% no ha provocado una relajación en el coste de financiación a largo plazo, sino lo contrario (gráfico superior), lo que ha supuesto un repunte en la pendiente de la curva de tipos (línea azul de la parte inferior), aunque todavía sin llegar a superar el eje 0.
Fuente: Tradingview
Conclusión:
Cuando la curva de tipos pasa de estar en cotas negativas a cotas positivas, históricamente ha sido la antesala de recesiones económicas en EE. UU., con un grado de efectividad muy alto. Si la FED vuelve a bajar el tipo de interés en 0.25% en la próxima reunión de diciembre, es muy probable que la curva de tipos pase a cotizar por encima de 0, es decir, se habrá desinvertido. Aunque en este momento parece que nadie se plantea como posible escenario económico una recesión en EE. UU. durante 2025, dada la efectividad de la pendiente de la curva de tipos a la hora de pronosticar futuras crisis económicas, tal vez merezca la pena mantener un ojo avizor por si acaso.
La victoria de Donald Trump dispara la apreciación del dólar
Desde la victoria de Trump se han disparado las expectativas de una política económica procrecimiento, basada en la reducción de impuestos y en la reducción de la regulación. Por otro lado, la incertidumbre sobre cómo afectará el cambio de liderazgo en la tensa situación geopolítica del momento devuelven el atractivo al dólar como moneda refugio. Y, por último, la sensación de que las nuevas políticas de Trump puedan tener un efecto más inflacionista que las de Biden, alejan la posibilidad de que la Reserva Federal pueda bajar las tasas de interés al mismo ritmo que otros bancos centrales como el BCE.
La suma de todos esos factores está generando una apreciación de la divisa estadounidense, tal y como ya ocurrió cuando Trump ganó las elecciones de 2016. Si analizamos lo ocurrido a finales de 2016 y lo comparamos con lo que está sucediendo ahora, vemos que entonces la apreciación del dólar contra el euro duró aproximadamente un par de meses, y que supuso un 7.84% de máximo a mínimo, pero luego la tendencia se revertió en sentido opuesto de forma drástica, tal y como muestra el siguiente gráfico:
Fuente: Tradingview, @robin_j_brooks
Conclusión:
Las similitudes entre 2016 y 2024 son altas. En ambos casos, previamente a las elecciones, el EURUSD llevaba un par de años moviéndose sin tendencia dentro de un rango lateral. Si la reacción inicial fue pro-dólar que estamos viviendo en este instante fuese igual a lo acontecido a finales de 2016, habría que esperar que el movimiento a la baja a favor del dólar continúe hasta la zona de soporte en torno a 1.04/1.05, y que incluso pudiese perforarse momentáneamente. Como es lógico, se trata de un argumento que no tiene base estadística al haber ocurrido solo una vez anteriormente. Pero viendo la retórica que usan los analistas para justificar lo que está ocurriendo, me recuerda mucho a la que usaron tras la primera victoria de Trump, y las cosas no salieron como esperaban.
Personalmente, me cuesta encontrar argumentos que justifiquen que en 2025 pueda ocurrir algo similar a lo que sucedió en 2017, es decir, un fuerte fortalecimiento del euro contra el dólar. Pero hay tanta incertidumbre respecto a las nuevas políticas de Trump y el entorno geopolítico global, que creo que lo más sensato es considerar todas las posibilidades.
En el radar
¿Cómo de cara está la bolsa de EE. UU.?
Existen muchas métricas distintas para responder a esta pregunta, de modo que en lugar de escoger solo una, os voy a mostrar distintas ratios que suelen ser los más utilizados por la industria, y los vamos a poner en contexto con la historia para saber dónde nos encontramos.
Este primer gráfico muestra la ratio PER Shiller, también conocido como CAPE (Cyclically Adjusted Price-to-Earnings) o PER ajustado cíclicamente, es una versión del PER (Price-to-Earnings Ratio) pero en lugar de comparar el precio con las ganancias de un año, toma las ganancias promedio de los últimos 10 años, ajustadas por inflación, para suavizar los efectos de la volatilidad del corto plazo.
Fuente: @charliebilello
Como se puede observar, estamos rozando los máximos alcanzados en 2021 y si los superamos, solo nos quedará la única referencia de los máximos históricos de la burbuja “punto com”. Estamos hablando de que desde el año 1900 la bolsa solo ha estado más cara que ahora en términos de CAPE una vez en la historia. La media está en 17.53, y el ratio cotiza a 38.11.
Otras métricas habituales son el “Forward P/E”, que proyecta el precio de las acciones en relación con las ganancias esperadas a futuro (gráfico izquierdo), el ratio “Precio/Ventas”, que indica cuánto están pagando los inversores por cada unidad de ventas que genera una empresa (gráfico central) y el ratio “Precio/Valor en Libros”, que mide la relación entre el precio de mercado y el valor contable de los activos netos de la empresa (gráfico derecho).
Fuente: TheDailyShot, Bloomberg
Conclusión:
Parece evidente que con independencia del ratio que usemos, la conclusión siempre es similar: la bolsa está a valoraciones históricamente altas, en algunos casos marcando máximos históricos y en otros acercándose a ellos. Si bien eso no implica que estemos ante un riesgo de colapso bursátil inminente, lo que si suele indicar es que el retorno acumulado que debemos esperar para los próximos años es muy inferior al que hemos vivido hasta ahora. Algunos estudios hablan de que en los próximos 10 años ese retorno no llegará al 3%, mientras que los más pesimistas hablan de retornos en torno al 0% de forma agregada.
Que ve Warren Buffett que no ve el resto
Buffet lleva siendo un referente en la industria de la inversión desde hace décadas. Su “track record” le avala como uno de los mejores inversores de la historia, caracterizado por saber salir del mercado cuando ya no ve oportunidades claras de inversión porque los precios son demasiado caros, y por saber entrar en el mercado en momentos de crisis en los que el resto de los inversores están huyendo.
Y por eso mismo, llama poderosamente la atención que en este momento haya tomado la decisión de liquidar agresivamente parte de su cartera, dejando más de un 50% de su patrimonio en “efectivo o inversiones de muy corto plazo similares”. Estamos hablando de 325 billones de dólares, una cantidad inmensa, pero difícil de procesar salvo que la pongamos en contexto con lo que valen algunas de las compañías más emblemáticas del mundo como Coca Cola 275 billones, AMD 240 billones, Alibaba 226 billones, McDonald’s 214 billones, Disney 180 billones.
Fuente: Company filings, FT Research
Conclusión
Tal vez Buffet esté siendo fiel a su metodología de inversión, y tal y como comentábamos en el punto anterior, ve la bolsa demasiado cara como para querer seguir invertido en ella. Por otro lado, la rentabilidad de la renta fija a corto plazo sigue ofreciendo más de un 4% con prácticamente ningún riesgo, lo que hace que salirse de la bolsa y quedarse en liquidez no implique la pérdida de capacidad adquisitiva, ya que puede obtener fácilmente una rentabilidad por encima del nivel de inflación actual. Pero el hecho de que ni siquiera esté dispuesto a recomprar sus propias acciones (“share buybacks”) como había estado haciendo hasta ahora, llama poderosamente la atención. El tiempo dirá si de nuevo nos está dando una lección de cómo se debe invertir a largo plazo, o si, por el contrario, se está equivocando respecto al futuro de la bolsa.
