The trader nº 56
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Mis claves
A medida que se va acabando la temporada de publicación de resultados de las compañías estadounidenses, los analistas comienzan a ajustar sus previsiones de cara a los siguientes trimestres, y los inversores fundamentales usan esas estimaciones como indicadores de cómo deben posicionarse de cara al futuro. A priori, la manera de actuar del mercado es muy simple: cuanto mejor es la expectativa de crecimiento de los beneficios futuros más recorrido tiene la bolsa al alza y viceversa.
Sin embargo, la historia nos lleva la contraria una y otra vez, y los siguientes gráficos son una muestra de que no siempre lo lógico es lo que ocurre. El retorno que ofrece la bolsa a un año vista suele ser negativo cuando las expectativas de crecimiento de beneficios a largo plazo son excesivamente altas. Este tipo de circunstancias ya las vivimos al inicio de 2008, antes de la crisis financiera, y durante la burbuja “punto com” en el año 2000. Ahora en plena revolución tecnológica de la IA, y su impacto concentrado en “los 7 magníficos”, surge de nuevo la pregunta de si no estaremos ante una situación similar. Viendo a que ritmo se expande el uso de la inteligencia artificial y el potencial que muestra, uno tiende a pensar que esta vez será diferente (yo mismo me veo tentado de pensar así). Pero debo reconocer que cuando estalló la revolución tecnológica anterior, la irrupción de internet en el mundo, también pensaba que esa vez sería diferente, y no lo fue. Por otro lado, cuando los analistas ven el futuro negro en término de crecimiento de resultados, suele ser curiosamente el momento en el que es más propicio invertir, como pasó en marzo de 2020 tras la llegada del COVID, o en marzo del año 2009 tras el colapso del mercado inmobiliario y del sector bancario.
Fuente: BofA Securities, topdowncharts, Callum Thomas
El segundo gráfico, nos ayuda a poner en perspectiva la situación actual con lo ocurrido durante los últimos 40 años. Utilizando el S&P 500 I/B/E/S Long Term Average Earnings Growth Estimates (Estimaciones de Crecimiento Promedio a Largo Plazo de las Ganancias del S&P 500 según I/B/E/S) lo primero que se aprecia es que, durante los últimos 10 años, las estimaciones han sufrido variaciones enormes en poco espacio de tiempo, algo poco habitual si echamos la vista a lo que ocurría antes. Sin contar el “boom” registrado en 2021 a raíz del gigantesco paquete de estímulos monetarios y fiscales que se vertieron sobre el mercado tras el COVID, el nivel actual se asemeja a los picos registrados durante la burbuja “punto com” a la que también nos referíamos como “nueva economía” y los máximos registrados antes de la pandemia.
A tenor de lo que hemos visto, da la sensación de que el excesivo optimismo o pesimismo de los analistas sobre los resultados empresariales futuros funciona de forma similar al excesivo optimismo o pesimismo de los inversores sobre la potencial evolución de la bolsa, es decir, son meros indicadores de sentimiento, y en los extremos es casi mejor interpretarlos como una señal contraria.
Conclusión:
Creo que el motivo por el que ocurre esto es sencillo: las expectativas de beneficio ya están descontadas en el precio al que cotizan las acciones en la mayoría de los casos, de modo que, o se producen sorpresas muy por encima de lo esperado, o la reacción tiende a ser “compra el rumor y vende la noticia”. Y otro de los motivos que provoca que esto ocurra, es que las expectativas de beneficio que descuentan los analistas sobre el futuro no dejan de ser una medida del sentimiento del mercado, y ya sabemos que un exceso de optimismo suele marcar el final de procesos alcistas, del mismo modo que un exceso de pesimismo tiende a producirse cerca de los suelos de mercado.
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Los meme stock son un termómetro del sinsentido
Dicen que el hombre es el único animal que tropieza dos veces con la misma piedra. En el año 2020 y en especial durante parte de 2021 asistimos a un comportamiento irracional en los mercados que pasará a la historia y será recordado en muchos libros de texto. Hablamos de una horda de inversores particulares, que reunidos en un foro en redes sociales bajo el nombre de “Wall Street Bets” desafiaron a la industria de Wall Street donde anida la mayoría de “hedge funds” del mundo, unos fondos de inversión que mueven billones y billones de dólares todos los días dirigidos por las manos de inversores profesionales.
El ataque coordinado de los usuarios de WallStreetBets en enero de 2021 provocó un aumento espectacular en los precios de ciertas acciones que estaban siendo fuertemente «shorteadas» por varios hedge funds. Entre los más afectados estuvieron Melvin Capital, Citron Research y Maplelane Capital, quienes enfrentaron pérdidas significativas debido a la necesidad de cubrir sus posiciones cortas en un entorno de precios en rápido aumento.
Pero si algo caracteriza a los inversores profesionales es que se adaptan rápidamente al nuevo entorno, y sacan partido de él. Tan pronto se dieron cuenta de cómo funcionaba esa horda de inversores particulares, comenzaron a aprovecharse de ellos, y entre los nombres que más rédito han sacado se encuentran muchas de las entidades financieras más conocidas del mundo: Blackrock, Fidelity Management, Morgan Stanley, Norges Bank, Invesco, Bank of New York Melon, Wells Fargo, Goldman Sachs, y muchos hedge funds como SIG Holdings, Dimensial Fund, Senvest Management, Foss, Sherman George, Permit Capital, Maverick Capital, etc.
Lo que si saben los inversores profesionales que no parecen saber los inversores particulares es que para que un movimiento alcista se mantenga en el tiempo, tiene que haber un fundamento detrás, no vale con la simple especulación. Provocar una estampida del precio al alza sin sentido es algo que puedes conseguir juntando a un colectivo dispuesto a perder su dinero en el mercado, pero mantener el precio ahí arriba solo se consigue con resultados que avalen los múltiplos a los que cotizan, y eso en la mayoría de los meme stock no pasa.
Fuente: Tradingeconomics
Conclusión:
Viendo la historia de dos de las principales apuestas de WallStreetBets, uno no deja de fascinarse al ver que pasados tres años algunos inversores vuelven a confiar en la misma estrategia que tan malos resultados dio anteriormente. En este tipo de comportamientos, los únicos que suelen ganar dinero son los primeros que compran y que luego generan la meme manía para salirse al poco de que los precios se disparen. El resto de los inversores tiende a entrar tarde y a precios muy altos, tal y como se ve en la evolución del volumen en los gráficos de este post, y luego se pasan unos años perdiendo casi todo su dinero hasta que la acción vuelve al nivel al que estaba antes de que se generase la locura. A pesar de llevar casi cuatro décadas en el mercado la psicología de los inversores me sigue pareciendo fascinante.
El 31 de mayo se publicará el dato de inflación que más mira la FED
La lucha contra la inflación sigue siendo el caballo de batalla de casi todos los bancos centrales del mundo. Cada vez que escuchamos una rueda de prensa de la FED y del BCE la temática gira en torno a qué va a pasar con los tipos de interés, cuándo van a bajar, cómo podemos esperar que impacte la política monetaria restrictiva en el crecimiento económico futuro y cosas similares.
Hasta ahora, la evolución de la tasa interanual de inflación (que es como solemos verla), tanto en Europa como en EE. UU. ha sido favorable, aunque no hemos vuelto aun a niveles del 2%. Pero los últimos meses se aprecia un progreso menor, y en algunas de las métricas incluso un ligero repunte que ha comenzado a preocupar a algunos analistas. Y si uno mira la descomposición de la inflación interanual en inflación intermensual en EE. UU. creo que hay motivos para esa preocupación.
Los gráficos de la parte superior muestran la inflación de los últimos 12 meses tanto en términos generales como en términos subyacentes (sin incluir alimentos y energía). Estos datos son importantes porque nos indican a que ritmo suben los precios cada mes y como se puede ver, hace dos meses en EE. UU. suben a un ritmo de 0.30% al mes. Los gráficos de la parte inferior muestran la inflación interanual, es decir, que compara a que ritmo suben hoy los precios respecto al ritmo al que subían justo hace un año. Y aquí tan importante es el nuevo dato que sale como el dato de hace 12 meses con el que se le compara. Si volvemos al gráfico superior izquierdo, vemos que los datos de mayo, junio y julio son muy bajos, lo que quiere decir que para que la inflación no siga subiendo en el gráfico inferior izquierdo es necesario que la inflación mensual salga en torno a 0.10%, algo que no pasa desde finales de 2023. En el caso de la inflación subyacente, como empezó a corregir un mes más tarde, vemos que la tasa interanual (gráfico inferior derecho) no ha repuntado aun, sino que tan solo se ha estabilizado lateralmente. Y en este caso, la comparativa no será complicada hasta los meses de junio, julio y agosto donde la inflación cae a cotas de 0.10-0.20%.
Fuente: TradingView, S&P Global
Conclusión:
El dato del próximo día 31 va a ser el último “sencillo” para la FED, ya que hará referencia al mes de abril, que como se puede apreciar en los gráficos, es el último dato alto de la serie. Pero a partir de ahí, si no empezamos a registrar inflaciones mensuales claramente más bajas de las que hemos tenido hasta ahora en 2024, la FED va a tener que gestionar un repunte de la tasa interanual antes de que nos metamos en los meses de verano, algo que podría obligarles a cambiar la retórica “dovish” con la que nos sorprendieron a finales de 2023.
En el radar
El desafío de la FED con el ajuste cuantitativo y la inflación
Desde el 16 de marzo de 2022, la Reserva Federal (Fed) ha estado implementando un programa de ajuste cuantitativo, reduciendo su cartera de bonos en algo más de 1.6 billones de dólares. Sin embargo, si analizamos el crecimiento de la masa monetaria medida como M2 desde marzo de 2020 hasta marzo de 2024, observamos que esta ha aumentado de 16,051 billones a 20,981 billones de dólares, lo que representa una tasa compuesta anual del 6.9%. Históricamente, esta es una tasa de expansión bastante alta para un periodo de cuatro años.
A pesar de los esfuerzos de la Fed por reducir su balance de bonos, la inyección monetaria ha sido brutal. Y este crecimiento monetario es clave a la hora de entender el comportamiento del mercado y la evolución de la inflación. Milton Friedman, el reconocido economista monetario, sostenía que la inflación siempre es consecuencia de la expansión monetaria en un país. La tasa compuesta del 6.9% en el crecimiento de dinero (M2) es mucho mayor que la tasa de crecimiento de la economía real en los Estados Unidos. Por lo tanto, no debería sorprendernos que la inflación de precios haya sido un problema en los últimos años.
¿Es Suficiente el Ajuste Cuantitativo de la Fed para Reducir la Inflación?
Algunos analistas argumentan que la tasa de crecimiento del dinero (M2) ha sido negativa durante los últimos dos años, y que eso ayudará a contener la inflación. Pero da la sensación de que aquí estamos en una situación similar a cuando hablamos de la cartera de bonos de la FED. Si, claro que la ha reducido, al igual que se ha reducido la tasa de crecimiento del dinero o M2, pero pongámoslo en contexto con lo que se ha hecho desde la llegada del COVID. Basta con ver el primero de los gráficos para que nos asalte de nuevo la pregunta: ¿ha sido suficiente esta disminución de la M2 para frenar la tasa de inflación en EE. UU.?
Fuente: FRED
Bastaría ver el comportamiento de la Bolsa para tener la respuesta a esa pregunta, “evidentemente no”. Esto no refleja una economía en la que la comunidad inversora crea que la política monetaria del banco central es restrictiva.
El segundo de los gráficos nos habla de los «excesos de reservas» del sistema bancario. Como se puede ver, aumentaron desde 1.6 billones antes del COVID a 4.3 billones a finales de 2021. El proceso de reducción desde ahí en adelante fue más rápido que con la M2, hasta que desató una crisis bancaria a principios de 2023 con la quiebra de 3 entidades financieras. Y a partir de ahí se volvió a inyectar dinero al sistema para evitar problemas mayores. Estamos hablando de cifras enormes, que indican que el sistema bancario comercial tiene una gran cantidad de efectivo disponible. De modo que sí, el tamaño del balance de la FED se ha reducido los últimos dos años, pero el sistema bancario comercial sigue siendo muy líquido, lo que propicia el buen comportamiento de la bolsa, las buenas expectativas de la economía de EE. UU. pero también representa un riesgo significativo de inflación.
Conclusión:
Powell enfrenta un problema de equilibrio real: ¿Cuándo empezar a reducir las tasas de interés? ¿Cuánto tiempo mantener las tasas de interés en los niveles actuales? Además, hay una elección presidencial en aproximadamente seis meses. Lo último que quiere un presidente de la Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal es que la Fed haga algo que perturbe los mercados o la economía de una manera que impacte el resultado de las elecciones. Por ese motivo, lo más probable es que Powell sea muy cuidadoso en cuanto a lo que él y la Fed hagan en los próximos seis meses. Si la Fed opta por mantener los mercados financieros estables hasta pasadas las elecciones, los inversores seguirán disfrutando de este mercado alcista al menos unos meses más. Pero si Powell se asusta ante potenciales rebotes de la inflación, y actúa con más agresividad, es probable que provoque correcciones importantes en la bolsa. En resumen, la gestión de la política monetaria por parte de la Reserva Federal será crucial para determinar el comportamiento de los mercados financieros en lo que queda de año.
Si el cobre es “el canario en la mina”… ¡Atentos!
En lo que llevamos de año el precio del cobre ha subido más de un 30%, y no es el único metal industrial que está registrando subidas importantes recientemente. Detrás de la subida de cualquier materia prima siempre hay un desequilibrio entre la demanda y la oferta. En 2020 el problema era la oferta, ya que la pandemia cortocircuitó el comercio mundial. Pero esos cuellos de botella que inicialmente fueron los catalizadores de un fuerte repunte de la inflación ya son agua pasada.
El movimiento al alza que se está registrando ahora es por un incremento de la demanda frente a una oferta que no puede crecer al mismo ritmo. Cuando analizamos el uso que damos actualmente al cobre, descubrimos que una parte significativa de su destino final va a la construcción y las infraestructuras, principalmente en el cableado y las tuberías. Pero la industria electrónica y de equipos eléctricos también demanda mucho cobre, especialmente para la fabricación de dispositivos y componentes eléctricos. La creciente popularidad de los vehículos eléctricos ha aumentado significativamente la demanda de cobre en el sector automotriz. Además, las energías renovables, las telecomunicaciones y los electrodomésticos son otros sectores importantes que impulsan la demanda global de cobre. Es decir, que migrar hacia una economía más verde, que sigue siendo un objetivo de la agenda 2030, va a mantener un nivel de demanda creciente de este material crucial.
Pero cuando en el título me refería a “el canario en la mina” es porque el precio del cobre mantiene históricamente una correlación elevada con las tasas de inflación y con la bolsa china.
Fuente: TradingView
El primero de los gráficos muestra los ciclos al alza y a la baja del precio del cobre en sincronía con las subidas y las bajadas de la tasa de inflación general en EE. UU. Viendo lo que está ocurriendo con el cobre (y otros metales) uno tiende a preguntarse si no es más probable un repunte inflacionista que no un movimiento hacia el objetivo del 2%.
El segundo gráfico muestra la estrecha correlación del cobre y la bolsa china. El argumento que subyace aquí es que China es el mayor consumidor de cobre a nivel global. Según datos recientes, China importa aproximadamente el 50% de todo el cobre del mundo y esas importaciones están ligadas al crecimiento económico que experimenta. Es decir, cuanto más fuerte es el crecimiento de la economía china más importa de todo, incluido el cobre, y viceversa. Y cuanto más fuerte está la economía china, más lógico es que su bolsa suba. De modo que, si aplicamos la ley transitiva, un precio del cobre subiendo suele venir acompañado de una bolsa china al alza y viceversa. Y como se puede apreciar en el gráfico, ese comportamiento se respetó hasta 2021 momento a partir del cual las dos curvas sufren una desvinculación. En 2007 también hubo un fuerte decalaje entre el comportamiento del precio de la bolsa china y el precio del cobre, pero con la crisis del año 2008 se volvieron a ajustar de nuevo.
Conclusión
Si se respetan estas correlaciones que llevan funcionando dos décadas, o bien estamos a punto de ver un nuevo repunte de la inflación en EE. UU. y una fuerte recuperación en la bolsa china, o bien el cobre está cerca de marcar su máximo histórico antes de iniciar una nueva fase bajista. Las correlaciones no son exactas y a veces se rompen, pero cuando hay un sentido macro tras ellas, es más probable que se mantengan en el tiempo, de modo que yo seguiría muy atento a las fluctuaciones del precio del cobre y a sus potenciales implicaciones en la inflación y en la bolsa china.
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