The trader nº 46
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Mis claves
La reunión del Banco Central Europeo siguió el guion esperado: se mantuvieron las tasas de interés sin cambios mientras C. Lagarde alejaba una vez más las expectativas de posibles bajas de tipos en la zona euro hasta el mes de junio de 2024. Ante las preguntas de los periodistas interesados en saber si era posible un recorte de tipos en la reunión de abril, la presidenta del BCE dejó claro que probablemente sería prematuro dado que aún quieren ver más datos de inflación a la baja que garanticen una tendencia sólida hacia el objetivo del 2 %.
En términos de proyecciones hubo ajustes a la baja tanto en las expectativas de crecimiento económico (PIB) para 2024 que pasan de 0,8% a 0,6%, como de inflación que pasa del 2,7% al 2,3%. Para 2025 y 2026 las previsiones de diciembre de 2023 apenas varían respecto a las nuevas estimaciones de marzo de 2024.
Fuente: BCE
Pero toda previsión depende de las estimaciones en las que se basan, y aquí también vemos un cambio interesante en cuanto a las expectativas relativas al precio del gas para este año donde se espera una caída de un 37% y de un 27% para el siguiente .
Fuente: BCE
Como se puede apreciar en la tabla, no se esperan grandes cambios en el precio del dinero tanto a corto plazo (Euribor a tres meses), como a largo plazo (bonos del gobierno a 10 años), lo que de alguna manera confirma la idea de que habrá algún recorte en los tipos de interés en 2024, pero no un movimiento drástico a la baja.
Conclusión:
El BCE sigue confiando en evitar la recesión económica. Por otro lado, mantiene una visión optimista respecto a la evolución de la inflación, aunque reconoce que hasta 2025 no nos acercaremos al objetivo del 2%. Su principal foco está ahora en la inflación salarial, que puede jugar un papel positivo si sirve para reactivar el consumo privado al generar una mayor renta disponible del ciudadano, pero siempre que las empresas reduzcan su margen de beneficio ante ese mayor coste laboral, ya que , si en lugar de eso intentan compensar esa inflación salarial trasladando el impacto a unos precios de bienes y servicios más elevados, la inflación no remitiría como estiman las proyecciones.
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Reunión de la FED
La Reserva Federal vuelve a reunirse el día 20, y aunque nadie espera un movimiento de las tasas de interés ese día, los inversores estarán muy atentos a las nuevas previsiones sobre crecimiento, inflación y empleo. En la reunión de diciembre de 2023 Powell presentó estos datos de cara a 2024: PIB previsto para este año 1.4%, tasa de desempleo 4.1%, inflación subyacente del PCE 2.4%, tipos oficiales 4.6%.
Fuente: FED
Desde entonces la evolución del crecimiento se ha mantenido sólida, la tasa de desempleo sigue cerca de sus mínimos históricos y la inflación es el único punto de discusión, ya que depende de qué métricas se analicen. El último dato de IPC sorprendió negativamente repuntando una décima, pero el dato de PCE, que suele ser el preferido de la FED, no corroboró el repunte de los precios del IPC, sino que bajo dos décimas más. El motivo de esa discrepancia estriba en la diferencia de pesos del sector inmobiliario en cada uno de los índices.
Fuente: Investing
La FED preanunció 3 potenciales bajadas de tipos a principios de año, pero el mercado llegó a descontar incluso 6 recortes de 0,25%. Es probable que Powell mantenga el guion de enero y tenga que ser el mercado el que ajuste sus expectativas de nuevo. Pero lo que si centrará toda la atención de la próxima reunión será el posible cambio en el programa de QT o “quantitative tightening” ahora que el saldo de Repos Inversos” se acerca a cero tras haber estado en cotas de 2 4 billones de dólares. Es importante recordar que la reducción de liquidez en el sistema por parte del programa de QT de la FED se ha visto más que compensado por la reducción del monto de repos inversos. Para complicar las cosas aún más, está previsto acabar con las ventanillas de liquidez de emergencia habilitadas para cauterizar la crisis bancaria desatada con la quiebra de Silicon Valley Bank hace un año.
Conclusión:
Powell tendrá que seguir caminando por la cuerda floja en un intento por mantener el equilibrio que supone llevar la inflación hasta la cota del 2% sin provocar inestabilidad financiera por reducir excesivamente la liquidez en el sistema. Y para lograrlo tendrá que ser muy cuidadoso con el equilibrio entre su política monetaria convencional (potencial bajada de tipos de interés) y su política monetaria no convencional (programa de QT o “quantitative tightening”). En breve nos contará cómo pretende hacerlo.
¿Quitarán la red de seguridad a los bancos estadounidenses?
En el primer trimestre de 2023 la quiebra de cuatro bancos en EE. UU. desempolvó el recuerdo de la crisis financiera de 2008. Pero la rápida intervención de la FED, el Tesoro americano y el FDIC permitió cauterizar la herida antes de que el sistema financiero se desangrase. Para ello tuvieron que inyectar liquidez en el sistema una vez más, a pesar de tener la inflación desatada, y en concreto habilitaron unas ventanillas de emergencia donde los bancos en situación de emergencia pudiesen obtener liquidez sin tener que vender sus carteras de renta fija a pérdidas. Un año más tarde, todo apunta a que se quiere acabar con estas medidas de emergencia, aunque la realidad sigue siendo muy problemática. Para entender el problema de forma resumida recordemos que ocurrió:
«A principios de 2023, la quiebra de Silicon Valley Bank (SVB) en EE. UU. generó una nueva crisis financiera, destacando dos problemas principales en el sector bancario que afectaba principalmente a los bancos de pequeña y mediana capitalización bursátil:
- Primero, muchos bancos, incluido SVB, tenían una gran exposición al mercado inmobiliario comercial, lo que significa que habían prestado mucho dinero en este sector. Cuando el mercado inmobiliario empezó a mostrar signos de debilidad, el valor de estos préstamos disminuyó, lo que puso en riesgo a los bancos.
- Segundo, estos bancos llevaban años comprando grandes cantidades de bonos u otros productos de renta fija cuando las tasas de interés estaban en mínimos históricos. Sin embargo, cuando la FED se vio obligada a aumentar las tasas de interés agresivamente para combatir la inflación, el valor de esas carteras de renta fija disminuyó significativamente. Esto se debe a que los precios de los bonos se mueven en dirección opuesta a las tasas de interés. Como resultado, muchos bancos, incluido SVB, se encontraron con grandes pérdidas en sus carteras de inversiones, contribuyendo a su inestabilidad financiera y eventual quiebra”.
Y eso nos lleva a analizar la realidad actual para saber si efectivamente el problema se ha solucionado o tan solo lo hemos pospuesto. El primer gráfico muestra la evolución de los tipos de interés en EE. UU. ahora respecto a hace un año, y el segundo gráfico muestra la cantidad de suelo destinado a oficinas (CRE) que en la actualidad está vacío o sin uso.
Fuente: Apollo, @KobeissiLetter
Conclusión:
Si hace 1 año la subida del coste del dinero provocó una crisis en las carteras de renta fija en los bancos de pequeña y mediana capitalización, el primer gráfico muestra que no ha habido una mejora sustancial en la curva de tipos como para pensar que dichos problemas se han subsanado: el coste a corto plazo aun es más alto, y solo mejora un poco el coste a medio plazo, ya que a largo plazo la situación sigue siendo casi igual que entonces. En cuanto al segundo gráfico, la situación no ha dejado de deteriorarse, en tanto en cuanto la tasa de oficinas vacías no ha parado de crecer y se aproxima ya al 20%, poniendo de manifiesto las potenciales pérdidas que estarán soportando los bancos que financiaron este segmento del mercado inmobiliario. Cualquier cambio que lleve a cabo la FED en su próxima reunión puede ser clave para el devenir del sector bancario estadounidense…así que ¡atentos!
En el radar
Powell habla del problema en el mercado inmobiliario estadounidense
El precio de la vivienda, y su impacto en la inflación, sigue siendo un quebradero de cabeza para la Reserva Federal. Según diversas estimaciones, al país le faltan entre 3,5 y 5,5 millones de viviendas para equilibrar la demanda y la oferta actuales. El problema se remonta a la crisis financiera del año 2008, que fue de tal magnitud que provocó un cambio de actitud en los promotores inmobiliarios, volviéndolos mucho más cautelosos a la hora de invertir en nuevas construcciones.
En el mercado se especulaba con que las subidas de tipos por parte de la FED provocarían un desplome de precio de la vivienda, tal y como ocurrió durante la crisis del año 2008, pero no ha sido así. De hecho, los precios no han dejado de subir y hoy se mantienen cerca de máximos históricos. Actualmente, a la espera de una rebaja de las tasas de interés, la esperanza sigue siendo la misma, que los precios de las casas bajen.
¿Cómo puede ser que los analistas esgriman como argumento del potencial recorte del precio de la vivienda primero la subida de tipos y ahora la bajada de tipos?
El motivo es que no parecen entender que el principal problema está en el desequilibrio entre la oferta y la demanda y no tanto en el coste de financiación. De hecho, un porcentaje muy elevado de ciudadanos en EE. UU. que compraron durante la últimos década su vivienda pudieron financiarla o refinanciarla a tipos fijos que estaban en mínimos históricos. Y aunque hoy podrían verse atraídos a vender sus casas dado que los precios han subido muchísimo, descubren que, si tienen que comprar otra vivienda para sustituirla también les saldrá muy cara, y lo que es aún peor, tendrán que financiarla a tipos en torno al 7-8% en lugar de a los tipos a los que financian su casa actual, que están más cerca del 3-4%. No debemos olvidar que el 25% de las hipotecas vivas en EE. UU. pagan menos de un 3% de coste de financiación, y que el 90% de los propietarios de viviendas están financiándolas en la actualidad a tipos por debajo del 6% mientras que la oferta actual para alguien que quiera financiar al mismo plazo su compra hoy no baja del 7%. El resultado es que muchos no se pueden permitir vender su vivienda, aunque quisiesen y eso reduce la oferta y provoca que los precios suban o se mantengan en niveles históricamente altos.
El presidente de la FED, J. Powell, recordó en su testimonio ante el Senado que los verdaderos problemas del mercado inmobiliario son mucho más profundos, y que se necesitará algo más que solo política monetaria para solucionarlos. Habló de cómo la pandemia empeoró las cosas, ya que la alta inflación disparó los costos de los materiales y la mano de obra, lo que unido a las crecientes tasas hipotecarias al alza del último par de años han frenado un sector que ya estaba siendo castigado. Y recordó a los senadores que según datos de la Asociación Nacional de Agentes Inmobiliarios tan solo había 3,2 meses de oferta de viviendas disponibles a finales del año pasado, aproximadamente la mitad de lo que debería haber en un mercado equilibrado.
Fuente: Redfin, FRED, Bloomberg
Conclusión: las declaraciones del presidente de la FED me recuerdan que pese a que la economía estadounidense está sólida en términos generales, cuando se rasca la superficie pueden apreciarse grietas importantes y preocupantes: un mercado laboral corto de mano de obra que sustenta la inflación salarial, un mercado inmobiliario corto de casas que mantiene el coste de la vivienda en máximos históricos, un endeudamiento crónico que ha elevado la deuda sobre el PIB hasta el 130%, y al que ningún partido presta atención salvo cuando se acercan al “techo de deuda”, en cuyo caso siempre solucionan con una nueva extensión del mismo, en lugar de poner coto a un déficit desenfrenado. Y a eso hay que añadir un incremento preocupante de la partida de pagos de intereses de la deuda de casi 35 billones que ya acumula el país.
Bitcoin supera sus máximos históricos de 2021
En lo que va de año, Bitcoin ha subido en torno a un 65%, superando sus anteriores máximos históricos marcados a finales de 2021. Viendo la verticalidad del movimiento se detecta cierta euforia entre los inversores, algunos pensando en el efecto que podría tener una nueva fase de “halving” en el precio de Bitcoin, y otros confiando en la potencial entrada de nuevos inversores tradicionales gracias a la aprobación de los primeros ETFs por la SEC (Security Exchange Commission).
Con independencia de los argumentos que cada inversor use, lo cierto es que la entrada masiva de dinero en los ETFs es una realidad, y como ejemplo tenemos el ETF iShares Bitcoin que en tan solo 7 semanas ha superado los 10.000 millones de dólares en activos, es decir, la cifra más rápida jamás alcanzada por un ETF. Hasta ahora ese récord lo ostentaba el primer ETF de oro, aunque en este caso hay que recordar que tardó más de dos años en alcanzar esa marca tras su lanzamiento en noviembre de 2004.
Fuente: YCharts, @CharlieBilello
Conclusión
Como me habréis oído decir en múltiples ocasiones, las políticas monetarias expansivas, en especial cuando se centran en ampliar la masa monetaria, aceleran la destrucción de la capacidad adquisitiva del dinero FIAT, y tal vez sea por eso por lo que activos que pueden considerarse “seudo-dinero” con una oferta monetaria limitada cada vez resultan más atractivos como fuente de diversificación en las carteras de los inversores.
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Si lo que necesitas es una dosis de confianza interior te sorprenderá como actúa la motivación bien dirigida. El autor de ¨Haz cosas difíciles¨ es Steve Magness, un científico especializado en rendimiento y entrenador de atletas olímpicos y a través de estas páginas nos enseña que la incomodidad, enfrentarnos a nuestros miedos, prestar atención y crear espacios para la reflexión son parte de los pilares para cultivar la fortaleza interior.
